World News Era, 22 August 2023
Armの新規株式公開への投資希望者から、英国のチップ設計会社であるArmの中国へのエクスポージャーに対する懸念の声が上がっている。
過去3年間、Armは中国でのビジネスをめぐって次々と困難に直面してきた。反抗的な最高経営責任者によって2年近くも現地法人の経営権を失ったり、経営不振に陥っているベンチャー企業の株式を売却する取引の登録で障害に直面したりしたのだ。
月曜日に提出されたIPO目論見書によると、直近の会計年度で収益の4分の1を中国から得ている同社は、中国経済の方向性に対する懸念が高まり、チップなどの重要な技術の支配をめぐる地政学的緊張が高まる中、米国での上場に向かっている。
フィナンシャル・タイムズ紙によると、アームへの投資を検討している4つのファンドのマネージャーは、9月にナスダックに上場予定の目論見書から、ワシントンと北京の姿勢が硬化するにつれて、世界の半導体業界に対する懸念の一部が確認されたという。
Armは、中国市場からの収益が集中しているため、経済的・政治的リスクの影響を「特に受けやすい」と投資家に警告し、貿易や安全保障に関して中国と米国・英国の緊張が高まれば、こうしたリスクがさらに悪化する可能性があると指摘した。
これらの問題は、人工知能製品を開発できるチップへの莫大な需要を背景に時価総額10億ドルに躍進した米チップメーカー、Nvidiaのようなハイテク産業の成長からArmが恩恵を受けるというソフトバンクの売り込みを台無しにするものだ。
ある機関投資家は、IPOに投資するかどうかはまだ決めていないと語った。「彼らは、かなり大きなチャイナリスクであることを認めながらも、Nvidiaの倍率で買うことを市場に求めている。」
しかし、すべての人が尻込みしているわけではない。Armを所有するソフトバンクの株価は一時1.4％上昇した。今月初め、ソフトバンク・グループと同社のビジョン・ファンド（日本のコングロマリットが運用する投資ビークル）との間で行われた内部取引では、Armの評価額は640億ドルに達した。
Arm社の目論見書によると、中国は半導体業界の収益と成長の重要な源泉であったが、現在その見通しは不透明である。
警告は、中国と世界経済に影響を与えるマクロ経済の問題から、世界のスマートフォンの90％以上にその設計が組み込まれている企業の経営に関するより詳細な問題まで多岐にわたった。
目論見書はまた、Armとソフトバンクのどちらもアーム・チャイナの運営を管理していないという事実を指摘した。
「当社はアーム・チャイナとの商業的関係を通じて、収益源として、また重要な（中国）市場へのパイプ役として、アーム・チャイナに大きく依存しているにもかかわらず、アーム・チャイナは当社から独立して運営されている」と目論見書は警告しており、アーム・チャイナには直接的な経営権も、アーム・チャイナの取締役会への代表権もないと付け加えている。
MSTフィナンシャルでソフトバンクを担当するアナリストのデビッド・ギブソン氏は、目論見書に記載された中国リスクは市場が予想していたよりも大きく、投資ケースは今後の投資家向けロードショーで強くアピールする必要があると述べた。
「これらのロイヤリティ収入は、期後半に圧力がかかっており、長期的な成長への懸念が高まっている。」
Armのビジネスは、北京とワシントン間の緊張の高まりによってすでに揺れている。米国の輸出規制のために最先端のチップ設計の一部を購入できない中国企業は、オープンソースのRisc-V規格の上にチップを設計する動きを強めている。アーム・チャイナの第2四半期の売上高は前年同期比16％減の1億3900万ドル。
アストリス・アドバイザリー（東京）のソフトバンク・アナリスト、カーク・ブードリー氏は、「経営陣は、中国の売上が今後緩やかになると予想している。しかし、それはまた、より高いバリュエーションに必要な高成長を実現するために、世界の他の地域により大きなプレッシャーを与える。」
Armの目論見書は、問題となった中国合弁事業からの撤退をめぐる対立をすっ飛ばしている。英国のグループは昨年、アーム・チャイナの株式48％をソフトバンクの事業体に譲渡したと発表した。この動きに詳しい関係者によると、現地法人へのArmの参加を失うことを懸念する中国当局は、株式譲渡の登録を拒否したという。
中国の弁護士や関係者によると、政府の正式な登録がなければ、株式譲渡の状況は複雑だという。上海神倫法律事務所の夏海龍弁護士は、「株式譲渡が登記されなければ、それは2人の株主間の民事問題に過ぎず、真の株主は登記制度に示されたままである」と述べた。
このような泥沼の状況にもかかわらず、Arm社はアーム・チャイナの決算を連結から除外した。チップ設計会社は4月、英国の財務報告書で株式譲渡が「中国当局に登録されていない」ことを認めたが、株式譲渡は完了したと主張し、「登録状況は譲渡の有効性に影響しない」と助言を受けていた。
IPO事情に詳しい法律専門家によると、株式譲渡が中国の登記簿にまだ反映されていなくても、アーム・チャイナの所有構造は米国の規制要件に従って説明されているという。Arm社はコメントを控えた。
Armにとって、アーム・チャイナから距離を置くことは、英国グループと同国における未解決の茨の問題とを切り離すことにつながる。例えば、解任された最高経営責任者（CEO）のアレン・ウーは、同社に対して多くの訴訟を起こしており、株式の約15％を依然として支配している。さらに、政府がウー氏の後任に選んだ人物は、10年以上にわたって中国への技術移転を促進してきた政府顧問だった。
IPO申請の中でArm社は、ウー氏とその関係者が起こした「いくつかの訴訟」が、中国の裁判所が現地パートナーに不利な判決を下し、アーム・チャイナのガバナンスや経営体制の変更を余儀なくされた場合、依然として「重大な悪影響」を引き起こす可能性があることを認めた。
「現在までのところ、裁判レベルで解決されたすべての訴訟はアーム・チャイナに有利に解決されているが、上訴する可能性がある」とアームは述べている。
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